400年前，法國思想家伏爾泰用“生命在于運動”的格言表達自己的運動觀與生命觀。這句話不像思想家所說，倒像是運動員所說。事實上，伏爾泰確實是一位運動健將。400年過去，當下的年輕人跟著手機App隨時運動，踐行“自律給我自由”的運動觀與生活方式。

時空流轉，運動成為人們永恒的命題。尤其是疫情后，人們越來越相信鍛煉獲得的免疫力是健康的第一屏障，健身逐漸成為全民意識。由此，健身平臺的重要性不斷提升，其機會也日漸顯現。

(資料圖片僅供參考)

6月30日，帶著確定的成長性和穩定的發展，國內最大的在線健身平臺Keep Inc.(下稱“Keep”)啟動招股，將在7月12日正式上市。根據港交所信息，Keep計劃全球發售1083.9萬股，其中國際發售975.5萬股，公開發售108.4萬股，另有15%的超額配股權。

招股書顯示，若以發行價中位數每股45.19(每股發售價區間28.92-61.46)港元計算，Keep本次募資凈額為3.66億港元，若超額配股權獲悉數行使，則募資額為4.37億港元。

靴子落地，運動科技第一股進入了全新的發展階段。IPO靴子落地的同時，我們發現這家線上健身界的“頂流”正在悄然發生著改變，一張健身全生態的網已經形成。

上市后的Keep將如何發展，成為了市場關注的重點。

營收持續健康增長

從內容軟實力再到商業化成果， Keep走出了一條獨具風格的路徑。

招股書顯示，2022年，Keep實現了22.1億的營收，同比2021年的16億元增長36.6%。自有品牌產品、會員訂閱及線上付費內容與廣告及其他收入貢獻了Keep的營收構成。

在Keep的營收結構里，包含智能硬件與運動裝備等產品在內的自有品牌運動產品帶來了一半以上的營收。2022年，在物流不暢、多家供應商受疫情影響的前提下，自有品牌運動產品依然貢獻了11.37億元的營收，同比增長30%，平均月度運動產品客戶從上年同期的38.3萬提升到了55萬。智能硬件與運動用品和服飾運動裝備為Keep帶來最大營收的同時，也為Keep生態打造了接近完善的家庭健身場景，滿足用戶“吃穿用練”多維度需求，與線上內容相互配合，提供一站式居家健身解決方案。

更為亮眼的是會員及線上付費內容的增長，2022年同比增長超過60%，貢獻了8.94億元營收，營收占比也從去年同期的34.4%，增長到了40.4%。顯然，線上內容業務能在未來開拓出更具成長空間的市場，并良好地提升公司毛利率。

得益于營收的穩健增長，Keep的規模效應發揮出極大的作用，首先便體現在虧損顯著收窄，其成本控制能力明顯提升。2022年，非國際財務報告準則計量下，Keep公司經調整后凈虧損為6.67億元，2021年同期虧損為8.27億元。

同時，Keep運營效率明顯提升，繼續穩固其行業頭部的地位。數據顯示，公司的銷售及營銷開支從2021年的9.56億元降低32.4%到6.46億元，這部分占總收入的比重從59%降到29.2%，比例顯著收縮。

毛利率方面來看，Keep近五年業務毛利率均維持在40%以上，而銷售費用的大幅降低反映出Keep的效率在創新模式下得到了大幅提升。隨著公司品牌勢能的凸顯，以及對于成本的精準把控，其費效比明顯提升，利潤空間開始逐步增厚。

伴隨著營收的大幅增長和銷售費用得到不斷優化，截至2023年4月30日，Keep的流動資產凈值為人民幣16.03億元，充裕的營運資金可滿足目前乃至未來12個月的需求，亦為后續業務高成長打下堅實基礎。

在指股網看來，最難能可貴的是，在此上市文件中能夠看到，Keep正持續以產品和服務為“本”錨定可觀市場空間，又以創新為“核”構筑未來成長底色。

業務協同完善生態

想要充分了解Keep的核心價值，則需要先對其業務結構進行一定的拆解。

相較傳統健身行業而言，Keep最大的優勢是以線上內容為切入所形成的龐大用戶流量群體，以充分挖掘單客戶價值，這點已經在公司高成長的數據中得到驗證：過去三年，Keep平均月度活躍用戶與平均月度訂閱會員數持續增長，在2022年達到了3639萬、362萬會員。同時，Keep用戶粘性也維持著不錯的水準。Keep平臺的會員滲透率在2022年達到了10%，遠高于同年中國行業5.8%的平均值。

在用戶驅動的互聯網商業邏輯體系下，高用戶增長即代表未來高成長性，而大量優質用戶帶來的平臺成長性，則是Keep內在價值的集中體現。運營數據的增長直接映像至財務數據的增長，反映出其正在將流量的勢能高效轉化為變現的動能。

用戶付費意愿的提升，不僅體現在付費用戶規模的增長，同時也體現在Keep的單個月活用戶收入的明顯攀升：2022年，Keep的這一指標從上一年的47.1元漲至60.8元。這種增長突出了Keep在大眾層面的吸引力，也從側面印證了該公司連接用戶的強關聯能力，成為公司實現增長“滾雪球”的核心驅動。

更值得一提的是，該公司不僅在線上業務保持強勢增長，同樣還在線上賽事等創新業務上，完成了超出預期的業績。

近年以來，Keep和櫻桃小丸子、奶茶鼠、蠟筆小新等多個知名IP合作，推出了線上跑等虛擬體育賽事。2022年，公司虛擬體育賽事所得收入持續增長，同比增長超過500%，儼然已成為下一個增長點。

不難看出，自有品牌和線上付費內容，已成為Keep業績增長重要的驅動力。而這，也為Keep帶來了最根本的改變：現如今，Keep已不僅僅是一家線上健身社區，而是一家從平臺衍生而出，覆蓋線上線下全場景的健身生態公司，這將是Keep所擁有的與其他競品的本質上差異，也是其發展的特色商業壁壘。

從發展脈絡來看，Keep崛起于內容匱乏、缺少健身標準化資源的時期，其通過優質的健身內容獲得了大量的用戶認可。優質的健身內容，始終是Keep最核心的競爭優勢。根據灼識咨詢報告，截止到2022年末，Keep提供了21200節錄播課，開發出了中國最大的錄播課庫，同時也持續投入直播課程，在2022年提供了9600節直播課，為用戶提供了更為沉浸感的運動體驗。

隨著平臺內容的逐漸豐富，滿足用戶的潛在需求，為公司帶來了高速增長的契機和增量市場機會。伴隨用戶規模變大、用戶需求多元，Keep逐步向內容之外拓展多維業務，也為Keep搭建自有品牌埋下伏筆。落實到商業化上，則是由線上服務擴張至自營產品創新，再到線下場景的延伸。

實現隨時隨地幫助用戶科學健身的成果后，Keep開始探索運動健身相關聯的消費品，打通“吃、穿、用、練”場景，研發并推出多款優質智能硬件。這些智能健身設備不僅能追蹤和分析健身行為，形成全面的用戶檔案，精確匹配用戶健身需求，還可通過與線上健身內容協同配合，從而反哺線上運動內容體驗。

自那時起，Keep 運動健身領域一站式服務初見雛形，它為用戶提供的服務已不再囿于內容，而是覆蓋用戶的整個運動全周期。

為深化家庭健身場景運動服務，Keep推出第一臺智能跑步機，發布第一代手環，再到智能單車、體感運動主機KS、劃船機“A1”等問世，讓智能硬件互通起來，以智能健身硬件為錨點，串聯出一整個全生態AIoT版圖。

以Keep用時兩年研發、今年3月推出的智能交互設備Keep Station為例，該硬件搭載5Tops AI算力處理器、AI攝像頭和傳感器K豆，并采用Keep自研的算法，能夠通過精準識別用戶姿態，在用戶運動時給予實時反饋和專業級的健身指導，更能讓用戶直觀感受到自己的變化。

不難看出，萬物互聯時代，這些單“點”的健身設備以數據為繩，共同聯結在Keep軟件，從多點重新點燃用戶對運動的熱情，從而形成一個綜合性較強、更智能化的AIoT體系。這將是智能健身硬件和內容領域的有機結合，讓更多的人先動起來，看到健身帶來的正向效果，從而更加有動力堅持鍛煉和實現健康生活方式，在這個過程中達到用戶的留存和消費，這便是Keep布局AIoT的根本目的。

此外，Keep始于家庭健身場景，卻未曾止步。線下作為一個重要的健身場景，Keep的開拓從未懈怠。Keepland作為一個補充家庭場景之外的健身場景，為愿意嘗試線下健身的用戶提供參與健身課程及試用Keep健身設備的機會，進一步提升內容及產品的參與度，最終形成了“與用戶聯系更緊密—產品與需求更貼合—轉化變現復購提升”的生態閉環。

可以預見的是，該公司洞察行業發展趨勢，未來將持續對優質內容投入和智能科技賦能，以平臺與創新為基石，不斷挖掘客戶價值，并通過不斷迭新，完善對健身全生態產業的構筑，進一步拓展成長邊界。

立足長坡厚雪，未來可期

灼識咨詢報告顯示，2022年中國的健身人群為3.74億，預計到2027年將達到4.63億人，且預期未來五年，中國健身市場規模年復合增長率達到17.2%，而中國健身人群的平均支出僅為2518元，不到美國健身人群平均支出的1/5，全民健身的巨大市場有待挖掘。

從政策層面來看，國家體育總局《“十四五”體育發展規劃》明確鼓勵開發覆蓋全生命周期的體育服務，加快運動健康服務、體育旅游等產業融合發展，不斷完善和優化產業體系。不難看出，國家持續推出體育產業相關政策，投入資金加強全國范圍的健身基礎設施建設，推進大眾體育健康意識的覺醒，驅動健身行業快速發展。

因此，在國民健身意識日益提升、年輕群體零碎時間運動的需求不斷增大、政府鼓勵全民健身的背景下，線上健身平臺迎爆發式增長已是大概率事件。

目前來看，中國線上健身市場的主要組成大部分包括健身應用程式、視頻應用程式、直播應用程序、健身博主及運動產品品牌，考驗的是優質專業的健身內容以及線上線下的無縫集成，龐大的用戶群體及活躍社區是線上健身市場參與者的主要進入壁壘之一。

由此可見，盡管競品林立，但在這個“黃金賽道”中，保有內容和用戶兩大核心競爭力的Keep能充分受益于健身產業鏈延伸和市場擴容的行業發展趨勢，從而享受細分行業結構性紅利。

巴菲特有一句名言：“人生就像滾雪球，最重要之事是發現濕雪和長長的山坡。”這個比喻通過復利的長期作用實現巨大財富的積累，雪很濕，比喻年收益率很高，坡很長，比喻復利增值的時間很長。這意味著，如果想在股市中進行財富滾雪球，那么你所投資的企業，必須也具備長長的坡和厚厚的雪。

回歸投資視角，Keep就具有長坡厚雪的特質，身處優質賽道，依靠優秀的科技研發能力和鮮明的品牌優勢促進生態閉環的打造和價值鏈的重塑。

隨著Keep登陸資本市場，基于對公司核心價值的深入理解，以及對其長期投資價值的認同，資本市場與投資者都有望在后續發展中予以最為積極反饋。